Maggio ha segnato una ripresa del rischio dopo le difficoltà di aprile, con solidi rendimenti nel reddito fisso a lunga scadenza e alcuni indici azionari che hanno raggiunto nuovi massimi. Le preoccupazioni su rischi geopolitici e di politica monetaria si sono attenuate grazie a dati economici favorevoli e all’atteggiamento positivo delle banche centrali. Anche il trading di azioni meme è ritornato, con significativi guadagni per titoli come Faraday Future Intelligent Electric.
Le aspettative sui tassi di interesse, influenzate dalla riduzione delle preoccupazioni per possibili aumenti e dalla prospettiva di tagli da parte delle banche centrali, stanno stabilizzando i mercati. Inoltre, l’inflazione è in calo in Europa e nel Regno Unito grazie ai minori costi dell’energia, favorendo un ambiente positivo per ulteriori tagli dei tassi. Questi sviluppi promettono di mantenere il clima ottimistico nei mercati, supportando un continuo rally dei rischi e beneficiando gli investitori in azioni e credito con tassi in calo e crescita moderata ma positiva.
In questo contesto, ecco di seguito la view di Chris Iggo, Chief Investment Officer di AXA IM Core.
Se lo yield può essere pari ai ritorni
Per gli investitori a reddito fisso, le attuali condizioni di mercato favoriscono un’ampia esposizione al credito, compreso l’high yield. Sebbene gli spread del credito si avvicinino ai livelli più bassi degli ultimi anni, lo yield totale offerto dalle strategie di credito è interessante. Per fare un esempio, l’ultima volta che gli spread del credito investment grade statunitense sono stati così bassi è stato a metà del 2021 ma il rendimento dell’indice è aumentato dall’1,9% di allora al 5,4% di oggi. Lo stesso vale per i mercati del credito in euro e in sterline. In generale, il rendimento iniziale di un portafoglio di credito è un buon indicatore del rendimento totale annualizzato, se il periodo di detenzione corrisponde alla durata del portafoglio.
Le curve si muovono, ma lentamente
L’outlook sulla duration è interessante. Con il picco dei tassi di interesse e l’assenza di un rischio imminente di ulteriori rialzi, si prevede che i tassi a lungo termine (come i rendimenti dei titoli di Stato decennali) si stabilizzeranno all’interno del trading range di quest’anno, rendendo meno rischiosa una posizione di duration lunga, come dimostrato dalla performance significativa dei Treasury statunitensi a lunga scadenza di questo mese. Tuttavia, è improbabile che i rendimenti a lungo termine diminuiscano in modo significativo a causa dell’inflazione persistente e del graduale allentamento monetario.
Sebbene le curve dei rendimenti rimangano invertite, uno spostamento verso curve più piatte e, infine, con un’inclinazione positiva, risulterà probabilmente dalla diminuzione dei rendimenti a breve termine. Storicamente, le strategie short duration hanno sovraperformato quelle con duration lunga in contesti di tassi diversi. Negli ultimi 10 anni, le obbligazioni short duration (indici da uno a tre anni) in USA, Germania e Regno Unito hanno registrato una performance migliore. Se i rendimenti a breve termine diminuiscono per allinearsi a quelli a più lungo termine, i rendimenti delle duration più brevi potrebbero rafforzarsi ulteriormente, a condizione che i rendimenti a lungo termine rimangano stabili.
Opportunità nel credito short duration
Osservando gli stessi segmenti di scadenza nei mercati del credito, il quadro è leggermente diverso. Nell’ultimo decennio negli Stati Uniti, il credito con scadenze più lunghe ha sovraperformato il credito short duration. A differenza del mercato dei Treasury, la curva del credito tende ad avere un’inclinazione perlopiù positiva, per cui i rendimenti a con scadenze più lunghe beneficiano di un rendimento più elevato (carry). Nei mercati dell’euro e della sterlina, le strategie di credito short duration hanno sovraperformato su orizzonti di tre e cinque anni, ma non sull’intero arco di 10 anni, né sugli ultimi 12 mesi.
Obbligazioni vs. liquidità
Gli argomenti a favore delle strategie di credito short duration sono più solidi se si confrontato obbligazioni e liquidità. I tassi di interesse sulla liquidità hanno raggiunto il picco e diminuiranno nel corso del prossimo anno. Quando i tassi vengono ridotti, la remunerazione della liquidità diminuisce, ma i prezzi delle obbligazioni aumentano. Quindi, una strategia di credito short duration trae vantaggio dal fatto di avere, oggi, lo stesso rendimento dei tassi overnight, ma anche il potenziale di guadagno in conto capitale quando i tassi saranno ridotti e, forse, dall’ulteriore modesto restringimento degli spread di credito.
La volatilità è bassa, la liquidità è forte… nessuno vende
È comprensibile che gli investitori rimasti con ampi saldi di liquidità siano frustrati dal fatto di aver perso un forte rally del mercato azionario e di aver visto gli spread del credito ridursi. Allo stesso tempo, ci sono ragioni cicliche e secolari convincenti per investire oggi o in ogni caso per rimanere investiti. Un altro shock dei tassi ha una bassa probabilità; il contesto macro delle economie sviluppate è benigno; i mercati delle materie prime sono tranquilli; e i mercati azionari, pur avendo raggiunto nuovi massimi in termini di prezzo, sono vicini ai livelli medi di valutazione degli ultimi tre anni (misurati dal rapporto prezzo-utile a termine). Potrebbe essere tutto troppo bello per essere vero, ma la volatilità è bassa, quindi è conveniente coprire l’esposizione al rischio – il VIX è al minimo da cinque mesi e il crossover credit default swap è al livello più basso dall’inizio del 2022. Alla fine, questo si sta rivelando un anno interessante.
