“Analizzando il mercato del credito, sulla base di quelli che a nostro avviso sono i quattro parametri (fondamentali, sentiment, valutazioni e i “technicals”) per valutare i mercati obbligazionari, notiamo che tre dei quattro danno segnali positivi e quello relativo alle valutazioni si colloca a metà strada”. Ad affermarlo è Manuel Mendivil, Partner di Arcano e Co-CEO e CIO di Arcano Capital, ch edi seguito spiega nei particolari la view.
I fondamentali sono per lo più in buona salute; stanno aumentando i downgrade e questo vuol dire che la selezione, sia a livello di settori che di singole società, diventa sempre più importante: Il contesto di tassi più alti inaugurato nel 2022, infatti, ha comportato un aumento significativo della dispersione dei settori e dei mercati e quindi richiede una gestione attiva. Le banche centrali non vedono l’ora di tagliare i tassi e questo è positivo in termini di rischio.
Il sentiment è a sua volta positivo e in miglioramento: il contesto economico ha liquidità da investire e il mercato dei rifinanziamenti, così come quello delle nuove emissioni, possono agire senza particolari costrizioni in un contesto in cui anche i dati macroeconomici ci rendono ottimisti.
Valutazioni: in termini generali possiamo dire che l’High Yield risulta meno caro dell’Investment Grade. Le strategie floating rate stanno dando ritorni interessanti, proprio come nel 2023. Gli spread sono un po’ stretti ma è naturale chiedersi se già prezzino il taglio dei tassi da parte delle banche centrali, in particolare in Europa. Ciò su cui non c’è dubbio è che investire nel reddito fisso sotto la parità rappresenta sempre una soluzione allo stesso tempo difensiva e attraente dal punto di vista dei rendimenti.
I “technicals”, ovvero i fattori tecnici, sono positivi con i flussi verso il mercato al netto delle nuove emissioni che continuano ad essere di supporto; gli emittenti si dimostrano capaci di rifinanziarsi anche grazie a una adeguata liquidità di mercato.
Dal punto di vista del rischio del credito, il mercato ci fornisce dati rassicuranti: l’Itraxx Crossover Index, ovvero il costo della protezione dal fallimento di aziende con merito di credito “junk” che usa i credit default swaps (CDS), era a 349 punti e adesso è tornato a quota 300, andando quindi a segnalare come non ci siano aspettative di aumento del rischio. Se guardiamo al confronto tra High Yield e IG si nota come lo spread tra i due comparti sia più basso del 2022 ma molto più alto dei livelli visti nel 2021. La volatilità è più bassa e coerente con i livelli del Crossover Index e, se guardiamo ai rendimenti su base mensile, degli ultimi 17-18 mesi sono stati negativi ma vicini allo zero solo in 3 mesi nonostante spread stretti e volatilità dei tassi.
E’ pertanto un buon momento per investire poiché i rendimenti sono ai massimi storici – anche se gli spread non lo sono – e i tassi saranno probabilmente più bassi nei prossimi mesi.
Proprio come all’inizio del 2023, il consenso sull’attrattiva del reddito fisso a lunga duration si è rivelato errato. I risultati dell’anno in corso mostrano le obbligazioni High Yield a +2,6%, i Leverage Loans a +4,7%, le obbligazioni IG a -0,3%, con i titoli di Stato ulteriormente in negativo in funzione della scadenza. L’opportunità, a nostro avviso, risiede negli asset a tasso variabili che coprono contro il rischio di inflazione e di tassi che sorprendano al rialzo, offrendo al contempo un rendimento del 7-8%.
Sul fronte settoriale, data la dispersione delle performance tra le società dello stesso settore, è importante guardare al di là dei singoli comparti; detto questo, il debito subordinato dei settori delle telecomunicazioni e dei finanziari offre rendimenti interessanti, mentre le imprese di recupero crediti dovrebbero essere sottopesate per l’eccessiva leva finanziaria.
In un momento in cui si prevede che i tassi europei scenderanno, lo sforzo principale è dunque quello di trovare il giusto equilibrio di duration per beneficiare del rendimento più elevato degli asset a tasso variabile, ma allo stesso tempo posizionare parti del portafoglio nel campo della duration più lunga a tasso fisso che aumenterà di valore quando i tassi scenderanno.
